作为中美互联网比较研究的一部分,本篇研究,海豚君核心关注两大问题:
1)那么,为何中国消费互联网是群雄走马灯式登台唱戏,而美股消费互联网则是一副巨头江山永固的模样,如何看待美股消费互联网的竞争格局差异?
2)如何看待2024年以及更长期美股消费互联网的投资机会? 一)真江山永固? 鬼故事有,但终归虚惊
回溯美股互联网五大巨头过去七年的历史,除了产业互联网公司微软,其余四家消费互联网巨头或多或少都经历了鬼故事: a. 2018年, 10倍PE的苹果:智能手机渗透率到顶后行业竞争恶化,是华为崛起带来的竞争恶化。其他如iPhoneX失利,事后是产品周期问题;苹果没有大硬件,手机没有大创新更多是信息噪音。 逻辑实际演绎结果:核心问题华为海外业务在贸易较量中被釜底抽薪;其他产品周期、超前向上定价等策略问题自然改善;同时手机作为移动流量第一入口逻辑巩固后,PE直奔30倍。 b. 2022年,7倍PE的Meta:用户渗透率到顶后行业竞争恶化,前有苹果广告隐私政策带来的互联网广告蛋糕在分配,后有流量新秀TikTok虎视眈眈;次要原因是第二曲线业务AR/VR 投入大、 短期产出小,ROE迅速走烂。 逻辑实际演绎结果:苹果隐私政策属技术性调整,后续走稳没有持续影响;但是,这个事情间接促使Meta加速投入去做AR/VR,押注下一个现象级硬件入口,目前属失败后退状态;TikTok在北美被听证,前途未卜下,广告主投入回流传统平台,且用户DAU也有回流迹象。到2023年底算是惊险过劫,但并未改变本质问题。 c. 2022年,1.6倍PS亚马逊:产业和消费互联网两端上,消费互联网自身投入产出错配,业绩坍塌;产业互联网上竞争恶化,微软加速挤压市场份额,同时经济走弱,产业互联网周期化。 逻辑实际演绎结果:消费互联网矫正投入产出,利润快速释放;竞争恶化持续,但经济走弱证伪。
稍微总结可以看出,已经迈入成熟周期的消费互联网,在主导股价相对强弱的三大因素——自身投入产出(产品)周期、行业周期、业内竞争演绎当中,真正需要堤防的是行业竞争预期的演绎。
宏观、行业周期、产品周期,拉长看只是单纯的杀业绩和杀估值,但走出周期之后,股价照样还能涨回来。而存量市场里,行业竞争恶化则是完全杀逻辑式股价下杀,跌起来没有下限。
而如果最终逻辑证伪,这种困境反转带来的投资机会也是最大的,它的回报完全不亚于寻找下一个十倍牛股的回报。
那么,问题来了,2023年的美股互联网巨头们,面临的是怎样的行业和业内竞争周期?2024年又会如何? 二)2023年:收支错配纠偏带来的超额收益
其实,海豚君曾在今年年初美股的美股综述《苹果、Meta、亚马逊们:褪去 “疫情肥”,谁在裸泳谁在笑?》中已经详细阐述了2022年巨头大跌的共同周期——疫情干扰带来的严重投入产出错配。
这幅图已经非常清楚的说明了2022年巨头大跌背后真正有问题的两个公司是Meta和亚马逊,投入产出严重不匹配。其中:
a) 亚马逊:由于收支错配较大,亚马逊的关键是利润率的边际改善,一边靠收入持续跑超行业,另外一边更要靠审慎投资。
c) Meta 由于是三周期的共振带来的困境,它是一个真正意义上关注困境反转的票,在足够低的价位上,当 Meta 开始明确缩减投资开支的时候,就会有不小弹性。
那2023年整个过程,也就是投入产出错配纠偏的过程:
a) 截止到今年三季度,即使是有AI逻辑加持的微软,都不妨碍它员工总数的下滑;员工相对下滑幅度最为明显的是Meta、微软;相比之下,之前招工量较大的亚马逊裁员的幅度并不明显。
b) 但目前的问题是,移动视频时代,即使美国的互联网公司没有遭遇中国互联网公司被新的短视频巨头摧古拉朽式的摧毁,而且目前看移动巨头们在用户和时长战争当中似乎扭转了战局,守住了部分地盘,但目前美国TikTok短视频变现潜力还未充分挖掘,目前到底是竞争的中场休息还是已走到终局,还能难说,海豚君倾向于是中场调整状态,竞争的警报并未完全解除。
c) 单纯从投入产出错配的纠偏进度而言,到2023年三季度,各家空间已经所剩无几。除非有类似微软这种产业互联网的助力,单纯从裁员、减少资本开支的角度来提高利润率,空间已经很小。
而且在三季度的业绩信号当中,无论是Meta计划提高2024年的资本开支、抑或是亚马逊开始加力招人,还是谷歌暂停裁员,面对新的互动式AI,2024年各家互联网公司都有加力资本开支,停止绝对裁员的状态。
当然,近期还有一些谷歌裁员硬件服务部门、亚马逊裁员流媒体的新闻传出,但目前从整个行业的角度,裁员现象已基本消停。
2024年的利润增速会逐步回归到收入本身的成长能力上,而周期化的互联网,非常依赖宏观的名义GDP增速。目前来看,市场普遍预期2024年的GDP增速会放缓。