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编者按：与美银证券对下半年金属铜的表现最为乐观同等，高盛也在近期发表了看涨铜价的观点。美银将2025 年铜价推测上调 8%至每吨 9557 美元；高盛更甚之，将2025 年下半年平均代价上调至9,890 美元 / 吨，并以为将在 8 月升至全年峰值 10,050 美元 / 吨。
核心观点：
持续进行的美国第 232 条铜调查继续推动 COMEX（美国）和 LME（英国）代价之间出现异常巨大的差距，导致美国今年迄今为止过度进口了约 40 万吨铜。美国库存已从年初仅 33 天的消耗量升至超过 100 天的消耗量。
因此，尽管全球市场目前处于过剩状态，但美国以外的铜市场已经收紧，引发了对地区性铜短缺的担忧。伦敦金属交易所曲线前端已大幅收紧，6 月 23 日，伦敦金属交易所现货合约短暂交易于 10,000 美元 / 吨以上，本周现货对 3 个月合约的溢价在 95-379 美元 / 吨之间。
高盛将 2025 年下半年伦敦金属交易所铜价推测从之前的 9,140 美元 / 吨上调至平均 9,890 美元 / 吨。由于：
（1）关税驱动的美国以外库存减少，以及（2）中国市场情绪和活动目前保持相对韧性，高盛预计铜价将在 8 月升至全年峰值 10,050 美元 / 吨，随后在 12 月降至 9,700 美元 / 吨。预期的下跌反映了高盛的基本情况（80% 的概率），即到 9 月美国将对铜进口征收 25% 的关税，但如果关税实施时间晚于预期，可能会使伦敦金属交易所代价在更长时间内保持高位。
高盛重申铜关税交易，即做多 2025 年 12 月 COMEX-LME 铜套利，因为高盛以为当前市场隐含的 14% 关税明显低估了 25% 或 50% 关税的可能性。
主要内容：
铜：随着对美国以外地区短缺的关税驱动担忧加剧，上调 2025 年下半年代价推测
持续进行的美国第 232 条铜调查继续导致伦敦金属交易所和 COMEX 铜价出现重大摆脱。尽管全球市场处于过剩状态，但铜大量过度进口到美国已引发对天下其他地区短缺的担忧，并导致伦敦金属交易所的时间价差大幅扩大。高盛将 2025 年下半年伦敦金属交易所铜价推测从之前的 9,140 美元 / 吨上调至 9,890 美元 / 吨，这意味着高盛预计伦敦金属交易所代价在将来两个月将继续上涨，8 月达到全年峰值 10,050 美元 / 吨，随后在 12 月降至 9,700 美元 / 吨。由于高盛的基本情况还是到 9 月美国对铜进口征收 25% 的关税，高盛重申做多 2025 年 12 月 COMEX-LME 铜套利的交易建议。
随着对美国以外铜短缺的担忧加剧，伦敦金属交易所时间价差大幅扩大
持续进行的美国第 232 条铜调查继续导致伦敦金属交易所和 COMEX 铜价出现重大摆脱，由于预期将征收关税，COMEX 代价较高，导致近几个月大量铜流入美国。高盛估计，自 2 月调查开始以来，美国已过度进口约 40 万吨铜，相当于约 6-7 个月的进口需求，这导致美国库存（包括未报告的库存）飙升至超过 100 天的消耗量，而中国和天下其他地区均不到 10 天（图表 1）。
图表 1：美国正在吸纳天下大部分铜库存
铜阴极库存天数，消耗量天数
对美国以外铜市场短缺的担忧已收紧伦敦金属交易所铜曲线前端，并导致明显的现货溢价，过去一周现货 - 3 个月时间价差处于 95-379 美元 / 吨的现货溢价状态，而年初时为期货溢价（图表 2）。
即便如此，这仍远低于关闭进口套利所需的约 600 美元 / 吨的价差（按当前 COMEX 代价计算），这意味着高盛预计美国库存将继续增长，尽管速度会放缓，直到第 232 条调查效果公布。伦敦金属交易所越来越意识到正常市场运作面临的风险，最近修改了规则，限制即将到期合约的多头头寸，正如在最早到期的 Tom-Next 合约中出现紧张局面时所做的那样。这些行动旨在 “缓解逼仓的发展或可能的发展”，并可能限制伦敦金属交易所现货溢价的潜力。如果伦敦金属交易所现货溢价受到限制，地区铜阴极溢价将上升，以缩小美国进口套利并减缓进口量。
图表 2：低库存和减缓美国进口的需求已收紧伦敦金属交易所时间价差
图表 3：年初至今库存小幅增长证实全球市场平衡
图表 4：2025 年全球铜过剩仅出现在美国库存中
图表 5：高盛预计 9 月前会做出关税决定
图表 6：如果美国过度进口持续到第四季度，市场压力将变得极端
图表 7：美国滞留库存助力 2025 年下半年代价上涨
图表 8：中国市场情绪改善为铜价提供支撑
图表 10：铜市场从 2026 年开始出现小幅赤字
来源：https://view.inews.qq.com/k/20250626A0B28C00
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